1月21日，国家统计局公布2018年国家宏观经济数据，在充分肯定成绩的同时，再次提出宏观经济运行“稳中有变，变中有忧”。思客问答推出系列解读，分析宏观经济数据，解析未来中国经济变在何处？何以解忧？2019年中国经济将保持怎样的走势？  在清华大学中国经济思想与实践研究院（ACCEPT）和中国与世界经济研究中心（CCWE）主办的中国与世界经济论坛“展望2019”上，清华大学中国经济思想与实践研究院院长李稻葵认为，2018年中国宏观经济形势总体平稳，但金融过度收缩带来了下行的压力。未来三年是中国经济发展的关键时期，需要从金融、房地产、实体经济升级三方面入手深入调整、深化改革。

实体经济总体平稳  

　　2018年中国宏观经济的走势是比较平稳的，实体经济是总体平稳、稳健的，主要体现在以下几个方面：

　　第一，制造业投资回暖。

　　制造业是实体经济的主体。发展实体经济，重点在制造业。

　　2018 年 1-11 月，制造业投资同比增长 9.5%，相比2017年同期的 4.1%提高了一倍有余，比2018年 1-10 月提高 0.4个百分点。

　　根据发改委全国投资项目在线审批监管平台的数据，2018 年上半年制造业新增意向投资项目（即监测期内已获得项目代码的项目）在数量上同比增长 42.9%，投资额同比增长 23.7%，反映了2018 上半年制造业投资意愿较强，投资动力充沛。

　　从制造业民营企业 500 强中的上市公司案例来看，2018年上半年，部分实力雄厚、资信良好的民营企业投资增势迅猛，在一定程度上印证了制造业投资回暖的事实。

　　值得一提的是， 在2018年制造业投资中，民间投资占比约87%。可以说，民间投资推动了制造业投资良好的增长态势，也有效对冲了基建投资增速放缓造成的影响，成为稳投资和稳增长的主要力量。

　　有人可能说，这个投资数字是不是有水分？这个怀疑很合理的。

　　很多龙头企业，比如，江苏沙钢是搞钢铁的，去年投资增长与前年相比上升了235%。

　　再比如说，石化行业，我们举例子是恒逸石化，做化纤的去年是160%的投资增长相对于前年。

　　TCL是做家用电器的，它的增长是74%。

　　由此可见，产业在兼并、重组、升级。大企业、龙头企业在投资，媒体上见不到它们的声音。一些中小企业因经营不善的，可能考虑退出市场，它们的诉苦声却时常见诸报端。这是我们的一个基本发现，这样的诉苦声恐怕是由于信号非对称引发的。

　　第二，剔除汽车消费下滑因素，社会消费品零售额相对稳定。

　　2018 年以来，社会消费品零售总额增速呈现下滑的态势，汽车消费增速下滑是主要原因。

　　扣除汽车项的社消总额增速表现相对平稳。如图所示，零售剔除汽车的因素，社会消费品总额一直稳定在9.5%左右。

　　自2015年10月开始，国家对 1.6 升及以下排量乘用车，在购置税收取方面给予相当大的优惠空间，几乎相当于购置税减半。因此，中国汽车消费增速起底回升，尤其是低端车销售增速保持在了较高水平。

　　从 2018 年 1 月开始，车辆购置税优惠取消了。然而随着汽车行业对外开放速度加快，大家预期2019年或者2020年汽车价格可能下降，因为关税在调整，境外车厂的股比在提高，购置税也有可能调整。买汽车变得有点像买股票了。

　　因此，我们认为汽车销售的波动性应该另外来算，它是有自己的独特的规律，而不能跟零售搁在一起。这又说明，总体上讲实体经济还是稳定的。

　　第三，固定资产投资和出口稳步回升

　　如果不考虑基建投资增速放缓的因素，整个固定资产投资主要是金融带来的，这是稳步回升的。出口也是非常稳步的，增速都是在6%以上。

　　工业增加值虽然略有下降，但也在6%-7%之间，也比较稳定。

　　因此，实体经济在2018年恐怕比我们预期的那些信号实际上要来得更平稳一点，这是我们的第一个结论。

实体经济平稳，为什么还能感到下行压力？

　　这主要原因是金融过度收缩所带来的，金融是实体经济的血液，机体如果没有血液就无法正常运转。

　　怎么看金融过度收缩？我们把测量金融对实体经济发展支撑的若干指标都拿过来，分三年，每一个指标看三年。

　　例如新增的社会融资总量这一项，2018年是15.9万亿，明显低于2016年的17.8万亿人民币，比2017年的19万亿也明显要低。

　　新增社会融资总额和GDP间的比例，对比效果也非常明显。2016、2017、2018明显下降，从2017年23.5%降到去年的17.6%，整整下降6个百分点。

　　新增的社会融资总额与GDP之比，下降了6个百分点，反映在实体经济，肯定感受不好。影响传导到实体经济上，主要造成基建增速放缓、社会融资总量增速放缓两项后果。

　　一环扣一环，难怪有人说去年建筑业和施工单位的日子不好过，其实小企业也一样，AA级和AAA级的大企业融资不受影响，小企业受到的影响较大。

　　所以，总结一下2018年整体的经济情况，我们认为主要是金融收缩太多，马上带来实体经济的连锁反映，而实体经济本身是在稳步的回升，包括民间投资和制造业投资，都是恢复得，这是我们分析的去年的情况，这个态势仍然在延续。

变在何处，何以解忧？

　　第一，以金融调整为抓手来推动实体经济的升级。今天的实体经济的结构已经和金融的结构错位了、不一样了，金融的结构没有跟上实体经济发展的需要，必须要调整。

　　基建融资必须要改。基础建设规模仍然很有潜力，特别是在机场建设、铁路里程，油气管道等领域，跟美国，日本、德国这几个发达国家相比，总体上有较大提升空间。

　　况且，从基础设施建设原则上讲，应该适度的超前。等到全部把楼都建起来了，再搞基建有时候技术上是不可行的，即便可行，成本也是非常高的，所以基建是有发展潜力的。

　　第二，对杠杆率要有理性的、科学的认识，中国经济宏观的杠杆率目前还不算高，是可控的。

　　现在我们的杠杆率占GDP之比，一般是认为在260%左右，我们跟美国是完全一样的，几乎没有差距。日本是350%，新兴市场国家一般低一点，150%左右。

　　如果把全世界各个国家的宏观杠杆率拿来看，第一个基本规律就是储蓄率高的国家宏观杠杆率高一点，一般国民储蓄率每上一个百分点，安全的宏观经济杠杆率可以上升3个百分点。

　　我们的储蓄率比之于美国要高30%左右。因此，我们正常的安全的宏观经济杠杆率应该比美国高100个百分点。

　　一般来讲，国家越富杠杆率越高。比如，像美国、德国，他们的宏观杠杆率都比印度尼西亚高。中国经济已经是大国经济，我们资本账户的管控还是比较好的，对于金融的稳定性我们应该有基本的自信心。

　　如果我们有这个基本自信心，我们的金融稳定性应该跟美国、德国相比，在这种情况下，我们不应该过分担心我们现在的杠杆率，我们应该把注意力从关心杠杆率本身转向杠杆的结构。

　　所以，我们呼吁，一定要转变我们的思维，不是简单把化解与防范重大金融风险等价于去杠杆，应该更加关注不良资产的重组，更加关注新增的这些贷款和信托的质量。

　　第三，金融方面我们呼吁，应该加速不良资产的处置，尤其要加速“僵尸企业”退出。在这方面，我们特别呼吁不良资产的处置和产业升级应该配套进行。

　　实体经济面临兼并重组的重任，这个过程一定会产生一些不良资产，这是再正常不过的，也是产业升级的必然要求。我们不要把重点放在宏观杠杆率，应该把注意力放在加快调整上。

　　比如汽车行业，我们有200家大大小小做整车的汽车厂家，而在德国、美国、日本这样的发达国家，相同类型的企业一般不超过5家。这就是中国实体经济亟待升级提高的最好案例。

　　金融方面第二条，就是资本市场改革，首先要大力发展债券市场。现在大家一谈资本市场往往等价于谈股票市场，其实资本市场的主体是债券市场。

　　很多企业不适合发股票，但是可以发债。债权人对企业的约束力要比大股东、普通股民对企业的约束力更强。所以，发债是比发股票更重要的一个融资渠道，全世界都是如此。

　　所以，我们呼吁，债券市场要大规模发债，尤其是要把银行间交易的债券市场和交易所打通。现在老百姓一听到上市，就是到上交所、深交所买股票，却想不到买债券。其实应该转变这个文化，应该把这两个市场打通。

　　此外，我们还应从严格的法治入手，治理股票市场。不光是证监会，更重要的是相关司法机构要联合起来抓股市的违规问题，这是金融大调整的第四个方面。

　　最后，做一个展望。我们经过仔细的测算，我们得出这么一个结论，只要中国经济在未来的三年，2019、2020和2021年能够深入调整、深化改革，就能保持一个比较稳定的增长速度。

怎么看基建投资增速放缓？

李稻葵认为，基建投资增长仍然具有潜力，机场、铁路和油气管道建设或将是未来潜力巨大的基建投资领域。

　　2018年基建投资增长3.8%，该如何解读这一数据？

　　李稻葵：基建投资增速主要与基础设施建设的规模相关。

　　2017年基建投资增速累计约为19%，也就是说，在2017年年末，把全年的基建投资拢在一块，增速约为19.9%，接近20%。可到了2018年，基建投资累计同比增速从每月接近20%降到3%点几。

　　然而，在除去基建投资后的固定资产投资增速是稳步回升的，因此总体来看，2018年实体经济运行总体是平稳、稳健的。

　　2019年，该怎么看基础设施建设的发展趋势？

　　李稻葵：我认为，我国基础设施建设还是很有潜力，因为基建投资的增长仍然具有潜力。

　　可以看一下关于机场、铁路里程、油气管道、公路里程这几个行业分析。我们把中国和美国、日本、德国进行比较。

　　 中国机场总数明显不足。美国有5000多家机场，包括区域性机场，我们现在只有229家，差的很远很远。美国是每一千平方公里有54个机场，日本是每一千平方公里有39个机场，德国是每一千平方公里89个机场，我们只有2个。

　　 再比如铁路里程，我们引以为自豪的是高铁，但是货运铁路和其他的普通铁路的总量，我们连美国的1/2都不到。美国的铁路里程是29万公里，我们连13万公里都不到。如果除以国土面积，我们也就是美国的1/3多一点。

　　油气管道差距更大，美国是我们的20倍左右，如果按人均算，美国是我们的60倍以上。差距非常之大。

　　2019年，基建投资会否进一步回暖？

　　李稻葵：自2018 年下半年，特别是第三季度以来，基建投资出现回升势头。从固定资产投资数据上来看，基建投资同比增速在 8 月之后触底回升。

　　2018 年7月至今，发改委累计批准项目计划投资总额达到1.31万亿，其中交通基础设施项目达1.27万亿。而在以上1.31万亿的项目当中，有1.26万亿的项目已经明确出资方的资金安排，表明政府的落实决心。毫无疑问，这些都将支持基建投资增速继续回暖。