8年前，阿里巴巴集團以39%的股權，換來雅虎的10億美元加雅虎中國資產，解了資金燃眉之急。當意識到很可能將因此失去公司控制權時，馬雲採取了各種不尋常的方式試圖「贖身」。而能否成功上市，則是最後關鍵一步。但無論是香港還是美國資本市場，現在都很難接受馬雲以合夥人制度來控制公司的設計。馬雲寄希望於合夥人制度這根救命稻草，只不過，他還沒有抓到這根稻草。

合夥人制鬥港交所 AB股模式敲美股大門

　　「我們算過，阿里巴巴在美國上市，採取AB股是可行的，但馬雲和管理團隊在殼公司只有10%左右的股份，在AB股制度下是沒辦法牢固控制公司的。」

　　對於上市地點的選擇，一位熟悉香港資本市場的人士表示，馬雲更傾向於香港市場。原因是，阿里巴巴旗下的B2B公司曾經在香港上過市，馬雲對於香港市場的監管等很熟悉。而且香港市場比較歡迎內地的科技股，有望給出較高的市值。

　　而市值是馬雲必須在乎的問題。

　　2012年5月阿里巴巴與雅虎達成協議，阿里巴巴要想進一步贖回雅虎手中的股份，必須在2015年12月前上市，並且阿里巴巴的IPO發行價需比阿里回購雅虎股份每股溢價110%。如果做不到這一點，雅虎即可自行處理手中股份。換言之，如果馬雲不能以較高的市值盡早上市，雅虎依然將占有阿里巴巴20%以上的股份。這顯然是馬雲不願看到的。

　　如果無法在香港獲准上市，馬雲可以帶著阿里巴巴集團去美國上市嗎？

　　北京市安理律師事務所合夥人Raymond Wang透露，以合夥人制度模式在美國上市沒有先例，美國資本市場不會給阿里巴巴開這個先例。他自己問過很多美國的律師，大多都認為阿里巴巴去美國上市無法採用合夥人制度。

　　此外，這兩年中國概念股在美國市場的信譽並不好。而且馬雲在2011年曾經繞開董事會擅自將支付寶從阿里巴巴集團剝離出來的行為，讓他一度遇到在美被起訴的問題。再加上淘寶平台的假貨和水貨泛濫，讓阿里巴巴在美國市場的口碑大打折扣。阿里巴巴即使去美國上市，能否賣出高市值也是個未知數。

　　Raymond Wang表示，阿里巴巴如果選擇去美國上市，若想以較少股份控制公司，只能選擇一種叫做AB股的雙重股權架構的上市模式。

　　AB股模式在資本市場並不鮮見。問題是，「我們算過，阿里巴巴在美國上市，採取AB股是可行的，但馬雲和管理團隊在殼公司只有10%左右的股份，在AB股制度下是沒辦法牢固控制公司的。」Raymond Wang說。

8年前…賣身雅虎 埋下控制權爭奪戰火

　　公開資料顯示，從馬雲1999年帶領17個創業夥伴創業，到2004年軟銀追加投資阿里巴巴時，馬雲及其創業團隊一直是阿里巴巴的第一大股東，占47%股份；第二大股東為軟銀，約占20%；富達約占18%，其他幾家股東合計約15%。

　　2005年8月，雅虎以10億美元加上雅虎中國資產，獲得阿里巴巴39%的股份，但只有35%的投票權。當時，這起交易緩解了阿里巴巴的資金困境，但多年之後，馬雲才發現這是一個巨大的錯誤。

　　從2010年10月開始，雅虎的投票權將增加至39.0%，而馬雲等管理層的投票權將從35.7%降為31.7%，軟銀保持29.3%的股份及投票權不變。同時，雅虎在阿里巴巴集團的董事會席位數量將增加到兩個席位，與馬雲等阿里巴巴管理層席位數相同。這預示著馬雲等管理團隊有失去公司控制權的可能。

　　於是，馬雲從2009年開始，就為即將到來的2010年關鍵時刻做準備。第一步是合夥人制度的推出。

　　進入2010年，雅虎和阿里巴巴關係日趨緊張。先是阿里巴巴集團首席財務官蔡崇信表示「只要雅虎願意，阿里巴巴願意回收其所持有的阿里巴巴全部股份」。再是雅虎是一家面臨破產威脅的企業，而「阿里巴巴集團已經不再需要雅虎」。雅虎發言人表示將維持阿里巴巴的持股不變。

雅巴衝突升高 抽離「支付寶」

　　2011年雅巴衝突再升級，馬雲私自把支付寶從阿里巴巴剝離出來到自己控制的公司。雅虎稱事件完全未獲董事會批准。

　　這一事件在兩個月後以雙方握手言和告終。2011年7月，阿里巴巴集團、雅虎和軟銀就支付寶股權轉讓事件正式簽署協議。支付寶的控股公司承諾在支付寶上市或發生其他「變現事宜」時予以阿里巴巴集團一次性的現金回報，回報額為支付寶「變現」時總市值/權益價值的37.5%，回報額將不低於20億美元且不超過60億美元。此外，支付寶的控股公司還承諾在「變現」之前會將49.9%的稅前利潤支付給阿里巴巴集團。

　　這之後，馬雲加速對阿里巴巴控制權的爭奪。

　　2011年9月，阿里巴巴宣布啟動員工股權購買計畫，內部稱為「黎明計畫」。該計畫所需資金由俄羅斯風險投資巨頭DST以及馬雲參股的雲鋒基金等聯合提供。這些投資機構將投票權統一委託給阿里巴巴集團管理層。

　　緊接著是阿里巴巴集團內部稱為「Long March（長征）」的計畫，即回購雅虎手上持有的阿里巴巴股份。

　　雅虎於2012年5月與阿里巴巴簽署協議，允許阿里巴巴分階段回購雅虎持有的股份。第一輪股權回購在2012年底完成。

長征計畫 重掌控制權仍脆弱

　　除了雅虎和軟銀，參與黎明計畫的投資機構，大都放棄了在阿里巴巴的投票權及董事會席位，而參與長征計畫的投資機構，大都同意和管理層一起投票。至此，馬雲帶領的阿里巴巴管理層重掌控制權。

　　但馬雲及阿里巴巴管理層所持股權僅有10%左右，這種控制權十分脆弱。而AB股模式又無法一勞永逸地解決控制權的隱患，因此馬雲只能寄希望於合夥人制度這根救命稻草。只不過，馬雲目前還沒有抓到這根稻草。