中国政策制定者的经济管理水平享有盛誉。然而，30年前的日本人也同样如此。事实证明，摆脱高储蓄、高投资、“后发追赶式”经济模式，对日本人来说是非常困难的。事实上，这一过程至今仍未完成。虽然比起四分之一世纪前的日本，中国经济发展的空间要大得多，但是中国经济的不均衡性也更大。此外，与通常认为的相反，向新增长模式的转型还未真正开始。

应对这一转型的困难，已经在毁坏中国政策制定者的声誉了。当年在日本，当局的声誉毁于它在应对上世纪80年代“泡沫经济”破裂过程中所犯的错误。如今在中国，当局的声誉毁于它对外汇市场和股市的不当应对。与此类似的，是2007年和2008年金融危机毁了西方金融人士和政策制定者的声誉。在信贷激增的时代，每个人看起来似乎都是天才。

观察人士正在呼吁中国当局提高透明度——这一点可以理解，也合情合理。考虑到他们的政治体制是“领导说了算”，这一点将很难实现，不过这其实是摆在第二位的事。摆在第一位的事情是，目前仍不清楚是否要实现向更平衡经济的转型，以及这一转型如何实现。

部分人又一次把注意力集中在了从制造业向服务业的转型上。这方面的进展看起来确实相当不错：根据中国官方数据，2015年头三个季度工业年化增长率只有6%，而服务业则增长了8.4%。然而，这种表面上的成功在很大程度上来自金融服务业收入的增长。正如西方在金融危机前的情况一样，这既可以说体现了经济在向更平衡的“新常态”转型，也可以说反映了信贷的增长。

经济模式转变的根本性指标，应该是储蓄与投资的下滑以及消费的增长。这种转型之所以必要，不仅仅是因为许多投资是浪费，还因为投资和债务的爆发式增长有关。如今，中国投资占国内生产总值（GDP）的比重远高于东亚其他高增长经济体的历史最高水平。此外，根据麦肯锡全球研究所（McKinsey Global Institute）的数据，中国的整体负债率极高，而且集中于非金融类公司。中国的整体负债率超过了多个发达国家，比如美国。（参见图表）

为应对2008年的金融危机，中国推动以债务为资金来源的投资大举增加，以弥补外部需求的疲软。然而，中国经济最根本的增速却在放缓。结果是，自2000年代初以来，中国的“增量资本产出率”（让产出增加一个单位所需的投资）已大致翻了一番。中国的整体资本产出比也很高，而且还在不断攀升。以边际效益计算，这些投资很大部分可能都是亏损的。如果是这样的话，与这些投资相联系的债务也将是不安全的。然而，如果把浪费性的投资砍掉，中国经济会陷入衰退。

中国需要的，是对经济结构的审慎调整，让信贷助推的投资占GDP的比重下降，消费占GDP的比重上升。这种情况正在发生么？答案是否定的，或者至少可以说发生得太慢了。投资所占比重略微有所下降，而负债率仍在爆发式增长：2007年底债务与GDP之比为157%，2013年底该比例为250%，而2015年第二季度末该比例则为290%。

此外，2013年（有数据可查的最近年份）中国家庭可支配收入与GDP之比只有61%。这比2008年59%的低点稍高一点，却比2000年的水平低了5个百分点。中国居民还把大约三分之一的可支配收入存了起来。这一点能够解释为何消费只占GDP的约40%。而且，收入向居民手中转移的过程也发生得极为缓慢，而这一过程又是决定性提高消费占GDP比重所必须的。

简单地说，需求继续依赖于浪费性的、债务驱动的投资的增长，而消除这种依赖所需要的经济结构转型并没有发生。

还有其他的办法么？答案是肯定的。首先一个办法是让投资减少，用提高经常项目顺差来弥补投资的减少。本币走弱会有助于实现这个目标。考虑到中国人将资金带出中国的强烈愿望（反映在中国外汇储备的下滑中），一旦实施美国呼吁中国实施的浮动汇率制，就很可能出现人民币走弱。不过，如果中国的顺差占GDP比重达到比方说10%，将肯定是全球远远无法承受的。

第二种可能性是维持比现在大得多的财政赤字。这样做或许可以将消费能力转移到中国居民手中，或许还可以把不断攀升的负债从中国经济其他部门转移到政府头上。

现实情况是，中国经济并没有在向消费拉动型经济模式转变。事实上，考虑到居民收入与GDP的比例之低，中国经济不可能是消费拉动型，而是依然严重依赖于以债务为资金来源的投资。中国当局面临一个两难境地：要么继续推动浪费型增长，要么推动根本性改革——这种改革在短期内可能造成不稳定，长期内却会结出丰硕成果。

不论中国嘴上怎么说，到目前为止它选择的道路还是前一条。然而，这条道路也可能带来令人失望的经济增速、飙升的债务、甚至一场金融动荡。短期内，中国的政策制定者是不太可能重建声誉了。

译者/简易