1、张五常之问：中国经济到底怎么啦？

9月6日，德高望重的经济学前辈张五常教授应国家市场监督管理总局邀请到广州讲话。张教授开门见山如是说：“1978年暑假，我从美国回香港度假的时候，开始跟进中国的发展，到今天刚好四十年。这四十年来，我未曾见过有像今天这么大的经济麻烦。该怎样处理很难说。即使是90年代，中国经济遇到很大困境，我们还是有很多理由乐观。目前情况不同，很难解释。美国人开始对中国敌视，根据美国民意的看法，是插水式下跌。为什么会这样？我不知道。“

张教授如此悲观看法已经有一段时间。9月初我在深圳见到老教授，他说：“数十年没有见到今天这么糟糕！”

我们到广州周边考察一些企业，企业家坦诚当地经济是负增长，企业面临前所未有的困难。这大概是广东省近期出台降低制造业成本10条意见的大背景吧。

深圳负责实际经济工作的一线官员私下坦率地说，深圳的经济情况不容乐观。深圳是全国最健康和最有活力的经济体，同样面临很大压力。

浙江、江苏、重庆等等多个地方的经济数据令人担忧。即使是官方经济数据，也无法掩盖经济大幅放缓的事实！1-8月广东消费增速只有4.4%，浙江只有3.5%，江苏只有1.1%。投资和出口均出现大幅放缓，三驾马车显然大幅降速。

这是需要认真回答的大问题：中国经济到底怎么啦？

2、经济下行压力有多大？

尽管一些人依然用“总体平稳、稳中有进、稳中向好”的陈词滥调来形容中国经济，然而，中国经济已经发生的重大变化却着实让人心惊。

各种数据、分析和评论纷至沓来，皆指向一个不得不认真回答的重大问题：中国经济到底有多麻烦？中国经济到底有多危险？

早在7月31日，最高决策机构--中央政治局--分析经济形势，明确指出：“当前经济运行稳中有变，面临一些新问题新挑战，外部环境发生明显变化。要抓住主要矛盾，采取针对性强的措施加以解决。”

依照我的理解，所谓“稳中有变”。显然是指经济下行压力持续加大。所谓“面临一些新问题和新挑战”，则所指甚多，下文将细细道来。所谓“外部环境发生明显变化”，显然是指中美贸易摩擦快速升级。

先来看看宏观数据吧。尽管很多人对官方宏观数据持怀疑态度，不过官方统计数据仍然能够说明很多问题。

首先看1-8月份的主要宏观数据，亦即所谓“三驾马车”的数据：

固定资产投资增长只有5.3%（很多人对此数据存疑），创历史新低。

社会消费零售总额同比在9.3%（更多人对此数据存疑），也是历史新低。

进出口增速放缓尤其是出口放缓。贸易顺差只有1936亿美元。与去年同期相比大幅收窄32%。1-8月外需拉动经济增长只有0.1个百分点。去年同期是0.6个百分点。

工业增加值增速只有6.1%，低于预期。

毋庸置疑，即使从官方数据看，推动经济增长的所谓三驾马车全面放缓，经济下行压力非常明显。

我们再来看看规模以上工业企业收入和利润增长情况，这是今年以来争议最大、关注最多的话题之一。规模以上工业企业的收入和利润增长，可能是衡量整体经济表现最重要的指标。

招商银行首席经济学家丁安华先生的一份报告令人信服地指出：“国家统计局所公布的规模以上工业企业主营业务收入和利润总额的同比增长数据，由于存在“幸存者偏差”，并不能反映经济的真实情况。相反，根据工业企业收入和利润累计值所计算的同比变化，才能比较真实地反映我国工业企业的实际情况。”

这两个数据的差额相当惊人。

国家统计局公布的2018年1-7月规模以上工业企业主营业务收入同比增速达到9.9%。利润总额同比增长17.1%。这看起来当然是不错的表现，大概就是所谓“稳中向好，稳中有进”的主要依据。

然而，丁安华先生根据收入和利润累计值计算的结果却与国家统计局的结果完全相反：

根据收入累计值计算，规模以上工业企业主营业务总额负增长-13.36%；利润负增长-8.1%。

造成如此巨大反差的原因是在统计或计算所覆盖的这一段时间里，有一批规模以上企业死亡或消失。国家统计局的统计或计算则将那些消失的规上企业剔除了，所以才出现规模以上工业企业收入和利润依然大幅增长的“繁荣假象”。实际情况却是相当一批规上企业倒闭破产，整体经济情况令人堪忧。

一个简单的例子可以说明上述巨大反差。譬如去年规上企业总数100家，总利润100亿，平均一家企业利润1亿；到今年同期，规上企业只剩下90家，总利润下降到只有96亿。按照利润累计值计算是负增长-4%。然而，如果只计算今年存活下来的90家企业的同比值，那么总利润当然就是增长6.7%了（今年90家的利润总额-去年90家企业的利润总额/去年90家企业的利润总额）。

上述巨大反差的两组数据给出一个极其重要的结论：那就是去年以来，相当一批规模以上企业消失了，规上企业整体收入和利润大幅度下降！

所谓规上企业是中国经济的主要载体，主营业务收入和利润大幅下降，意味着整体经济下行是不争的事实。

丁安华先生的分析同时指出：

那些消失的规上企业，基本都是私营或民营企业！

3、股市为什么持续萎靡不振？股市其实说明了经济状况很糟糕。

我们再看看股市，这大概是绝大多数中国散户投资者和机构投资者难以承受的痛！

数据不用多说，因为大家都知道：

1-8月股市市值缩水6.4万亿。上证综指、中小板和创业板指数分别下降了22%、21%、17%。目前A股市值只相当于六个苹果公司（苹果公司市值大约1.1万亿美元，相当于7.5万亿人民币），只有47.24万亿。

天下人都知道，过去十年来，全世界主要股市包括美国、欧洲、日本股市都是大幅上涨，唯有中国股市持续大幅下降、萎靡不振。

股市为什么持续下降、萎靡不振？

经济学里有一句话：股市是经济的晴雨表。根据耶鲁大学诺贝尔经济学奖得主罗伯特席勒教授的毕生研究结果，这句话短期内（3年以内）不完全成立，三年以上则肯定成立。

也就是说，股市短期波动不一定能够反映真实经济的变化或表现，然而，股市长期的表现必然取决于真实经济的表现。股市持续多年下降和萎靡不振，只能有一个解释：真实经济情况很糟糕！

这与上一节所分析的规上企业主营业务收入和利润累计值负增长所反映的经济情况是完全一致的。它们都指向一个不争的事实：

中国实体经济情况真的很不乐观，很糟糕！

股市为什么长期喋喋不休？原因当然很多，但最根本的原因还是实体经济的企业收入和利润非常不理想。再举两组简单的数据吧：

我国股市3000多家上市公司，去年净利润大约3.3万亿，其中41家上市银行拿走全部净利润差不多一半（1.52万亿，占47.5%）。170家上市房地产公司利润5135亿元，占全部上市公司净利润的16%。

也就是说，上市银行和房地产公司两大板块拿走了全部上市公司净利润的三分之二！剩下3200多家上市公司的平均净利润只有3亿元左右，3200多家上市公司的利润总和还比不上四大国有银行的利润总和。

中小板和创业板总共1444家上市公司，全部利润只有4000亿元左右，还比不上1.5个工商银行的利润！何况有好些上市公司的利润是“做出来的”，是虚假利润或会计意义上的利润，没有相应的真实收入和现金流。

试问，这样的经济结构，这样的收入和利润结构，股市怎么可能好呢？因为，股市的表现最终必然决定于实体经济的表现，决定于上市公司的收入和利润增长。

4、经济面临下行压力，企业不堪重负，为什么税收却高速增长？

2018年以来，有关中国经济的热门话题很多。中美贸易摩擦、企业税负过重、国进民退则是三大最热门的话题。

一段时期以来，曹德旺、宗庆后、陈泽民、蒋锡培等多位著名企业家直言企业税负太重，呼吁政府重新检讨税制，真正为企业减税降负。企业家的呼吁得到学界和社会各界的广泛响应和认同。

中国企业税负太重，已经是一个不争的事实。

数据很多，其实不用列举。只列举几项主要税收一季度和上半年增长情况：

国内增值税一季度17699亿元，同比增长20.1%。上半年33600亿元，增长16.6%。

国内消费税一季度4020亿元，同比增长28%。上半年6869亿元，同比增长17.4%。

企业所得税一季度8535亿元，同比增长11.7%。上半年23928亿元，同比增长12.8%。

个人所得税一季度4610亿元，同比增长20.7%。 上半年8127亿元，同比增长20.3%。

各项税收增速均大幅度超过GDP增速，更不用说大幅度超过企业利润增速和居民收入增速了。这是一个需要认真解释的现象。遗憾的是，至今还没有看到非常全面的解释。

唯一看似可信的解释是：其一、营改增之后，企业偷漏税、开假发票的动机大大下降，客观上增加了税收。其二、个税起征点没有调整，随着居民收入增长，很多人调到高一档征税，造成个税收入大幅增长。

易言之，减税政策名义上减税，实际上反而加重了税负！

无论如何计算或比较，我国企业和居民税负过高过重，已经成为当今中国经济最严峻、最紧迫的大问题！

税制如何改革？如何真正为企业和普通工薪阶层降低税负？它考验党和国家的魄力和智慧，它关系到经济的长期增长，关系到国家的长治久安。

5、贷款或债务违约急剧增加，金融风险到底有多严重？

金融风险的日益积累并快速凸显已经是中国经济必须要跨越的最大雷区。

2017年，党的十九大胜利召开不久，时任中国人民银行行长周小川先生发表署名文章，严厉警告金融风险的严峻性。

周小川先生如是说：“2016年末，我国企业部门杠杆率达到165%，高于国际警戒线，部分国有企业债务风险突出。一些地方政府也以各类方式加杠杆。2015年年中的股市异常波动，以及一些城市出现房地产价格泡沫化，就与场外配资、债券结构化嵌套和房地产信贷过快发展等加杠杆行为直接相关。而在微观层面的金融机构信用风险上，债券市场信用违约事件明显增加。”

当前和今后一个时期我国金融领域尚处在风险易发高发期，在国内外多重因素压力下，风险点多面广，呈现隐蔽性、复杂性、突发性、传染性、危害性特点，结构失衡问题突出，违法违规现象丛生，潜在风险和隐患正在积累，脆弱性明显上升，既要防止黑天鹅事件发生，也要防止灰犀牛风险发生。

进入2018年，金融风险开始频频爆雷。金融风险的凸显主要表现在五个方面：

第一是越来越多的公司无法按期还本付息，贷款违约和债券违约几乎成为常态。

第二是地方政府债务几乎没有能力还本付息，唯一办法就是展期或者置换（借新债替换旧债）。

第三是超过1200多家上市公司大股东的股权质押面临“爆仓”危险。一旦爆仓，不仅对股市形成重创，而且会引发多米诺骨牌效应，甚至引发系统性金融风险。

第四是超过100家P2P公司跑路或倒闭，涉及金融超过数千亿元，大量投资者血本无归。

第五是银行不良贷款额和不良贷款率均较大幅度上升。2018年二季度银行体系不良贷款率上升到1.86%。然而，众所周知，这个不良率是很不真实的。一些农商行的不良率实际上早已超过10%。

2018年上半年有24只债券违约，金额是248亿元，其中上市公司4家。与2017年上半年相比，违约债券的个数、违约金额、违约主体分别上升20%、49%、27%。

仅今年4月份，全国有16只债券违约。四川煤炭、大连机床、丹东港、亿阳集团、中城建、神雾环保、富贵鸟、泰和集团、中安消等9家公司，金额超过130亿元。

越来越多上市公司贷款逾期。一是各种债务到期偿还压力巨大；二是经营现金流和筹资现金流不理想，一些上市公司经营现金流出现负增长；三是非标融资增速大幅度萎缩甚至负增长，筹资现金流萎缩或中断。

金融风险凸显的一个主要标志是市场利率大幅度上升。现在资信良好的企业到银行贷款，利息至少也是8%以上，多数都是两位数利息，有的高达15%。中小企业面临的融资形势更加恶劣。

6、房地产的达摩克里斯剑什么时候落下？

说到金融风险，房地产泡沫才是中国经济面临的最大金融风险。房地产泡沫就像悬在中国经济和金融大厦上面的一把巨大的达摩克利斯之剑，一旦轰然坠下，后果不堪设想。

有关数据太多，我仅仅列举几个标志性的数据：

其一、无论是绝对价格和相对价格，中国房价已经是全世界最贵之一（或许之一都要去掉）。北上广深杭和很多省会城市的均价都超过五万或六万，也就是均价接近每平米一万美元，全世界绝无仅有（注意：是均价）。北上广深杭比较中心地段的房价早已接近或超过每平米10万元。即使是年收入50万元的中高收入群体，要在比较中心的地段购买一套百平米的基本住房，也是巨大的财务压力。这种住房均价早已超过美国最贵的硅谷和纽约地区，高居全球最贵行列。

其二、从房价收入比和租金收益率等等衡量房地产是否有泡沫的指标来衡量。中国主要城市房地产泡沫非常明显，毋庸置疑。北上广深杭等中心城市房价收入比早就超过20倍，有的高达30倍以上。租金收益率不到2%，有的低于1%。

其三、根据各种估算，我国房地产总市值已经超过GDP的400%，高居全球榜首。我国居民全部财富里，房产占比接近80%，高居世界榜首。

其四、六个上海市房地产的市值相当于整个美国房地产的总市值。这与当年日本房地产泡沫巅峰时期很相似。当年（1990年左右），日本东京的房地产市值等于整个美国房地产的市值。东京皇宫那一块的市值等于整个加州的市值。最终，日本房地产价格持续下跌20年，从最高点跌去90%。

其五、全部银行贷款和社会融资，超过70%是用房产和土地做抵押。房产和土地价格一旦大幅度下跌，银行和金融体系将面临灭顶之灾。说房地产彻底绑架了中国经济，一点儿也不夸张。

其六、高昂的房价已经成为摧毁中国经济长期竞争力的最大杀手。一位中国最著名的企业家曾经多次说，他的公司面临的最大压力就是高昂的房价。华为公司员工曾经内部吐槽说：我们希望长期艰苦奋斗，可是奋斗十年不如人家炒一套房！注意：华为员工工资是中国所有公司里最高的，人均年薪超过10万美元。华为员工尚且如此焦虑，其他公司员工因为住房压力产生的焦虑可想而知。高房价的压力已经让绝大多数年轻人没有心思去做真正的科学研究，没有多少年轻人能够沉下心来从事工程技术的精益求精，所谓“工匠精神”可能将只是一个口号。

其七、过去10多年来，房地产行业平均资产回报率是制造业的两倍多。最新统计，上市公司购买投机性房产的金额超过万亿元。过去几年，有多家上市公司净利润不如一套普通住房的售价。还有几家公司竟然依靠出售房产维持“盈利”。全天下大概只有中国有这样的奇事和怪事儿。

我多次说，房地产政策的失误是过去十多年中国经济政策最大的失误和失败，对中国制造业、科技业和整个实体经济造成致命性打击。

更重要的是：谁能保证房地产价格不会掉头逆转、持续下降10年或者20年？即使是最强大的政府，很多时候也无法抗拒经济内在规律的强烈反扑！

既不想房价快速上涨，又不能让房价急剧下跌。就好像那著名的“布里丹的驴子”，左右为难。

这可能是中国经济决策者们面临的最棘手、最困惑的难题！

7、民营或私营企业家为什么“焦虑或恐慌”？

近期最热门的话题当然就是所谓“国进民退”了。虽然主流媒体很少正面讨论和报道，然而自媒体或微信群里的各种讨论或报道却着实让人心惊！

大名鼎鼎的中国经济50人论坛举行纪念改革开放四十周年会议，讨论得最热烈的主题竟然也是“国进民退”，是对民营企业或私营企业的歧视，是高额税负将中国经济逼到崩溃的边缘！

连世界银行前行长佐利克都注意到中国的“国进民退”问题。9月16日中国发展高层论坛上，佐利克说：“在外界看来，中国好像转向了国家资本主义模式，我们担心中国私营企业没办法公平竞争。“

的确，从年初人民大学那位周教授的“消灭论”、某报纸那位胡大主编的“暂时不消灭、终究要消灭论”、到最近两位名字也唤做小平之人的“退场论”和“职工管理论”，今年关于中国私营经济或民营经济的讨论可谓是怪论百出，令人惊诧。

这些怪论背后到底是什么信号？这些人到底是一时兴起、“吃饱了撑的慌”要大发怪论，还是嗅到了某种气味儿或信号，要率先冲出来“搏一把”上位？没有人知道，恐怕天也不知道。

真正让人担忧或匪夷所思的是，上述这些莫名其妙的怪论竟然真的让所有民营或私营企业家心理忐忑不安，引发某种恐慌情绪。在一个私有产权得到很好保障的法治社会，如此怪论只会被人们当做疯言疯语，一笑置之。然而，这些莫名其妙的怪论却在中国产生如此剧烈的负面影响，背后原因才真正令人心惊。

这些看似空想来风的奇谈怪论，已经实实在在地影响了企业家的信心或情绪。我之前曾经引用过一位企业家的担忧，此处再引用一次：“什么贸易战，什么顺逆差，我认为对中国来说都无足轻重。目前最关键的是如何巩固和提升企业家的信心！如何创造一个有活力、和谐的政商环境！如何确保合法拥有的企业家资产的安全！这些才是当前最重要的大问题！企业家信心缺失了，资本外流，无心企业，投资观望，天天想着如何明哲保身，安全生存，造成担当全无，发展不作为，这样国家就无望了。。。总的来说，当前问题极简单，就是两个字：信心。有信心就能赢得一切。”

中国人最喜欢说一句话：信心比黄金重要！确实如此。

然而，为什么忽然冒出各种怪论？它正在迅速摧毁企业家的信心！

与企业家信心的丧失相比，前面那些问题都不算什么。对于发展经济而言，信心确实就是一切，对今日中国尤其如此。

邓小平开启伟大改革开放的一条基本经验就是“不争论”和“不折腾”。怎么在改革开放四十周年之际，竟然又开始争论那些早就有定论的问题？

难道真是有人又要开始“折腾”吗？思之极恐！